부정거래행위 - 신우법무사

부정거래행위란 금융투자상품의 매매, 그 밖의 거래와 관련해 부정한 수단·계획·기교를 쓰거나 중요사항의 거짓 기재로 재산상 이익을 얻고자 하는 등 자본시장법이 금지하는 행위다(제178조). 위반자는 그 위반행위로 거래를 한 자가 그 거래와 관련해 입은 손해를 배상할 책임을 진다(제179조). 대법원은 이 조항의 적용을 부정행위 때문에 거래한 투자자에 한정하지 않는다(2017다249929).

쉽게 말하면 — 자본시장에서 부정하다고 인정되는 수법을 유형을 정하지 않고 넓게 금지하는 조항입니다. 시세조종처럼 따로 규정된 행위와 겹칠 수도 있고, 정형화되지 않은 수법도 제178조의 요건을 충족하면 금지 대상이 됩니다. 속이는 수법만이 아니라 폭행이나 협박도 여기에 들어갑니다.

무엇이 금지되는가

제178조가 두 항으로 나누어 정한다.

제1항은 금융투자상품의 매매(증권의 경우 모집·사모·매출을 포함한다), 그 밖의 거래와 관련하여 하는 세 가지를 금지한다.

부정한 수단·계획 또는 기교를 사용하는 행위(제1호)
중요사항에 관해 거짓의 기재·표시를 하거나, 오해를 유발시키지 않기 위해 필요한 중요사항의 기재·표시가 누락된 문서, 그 밖의 기재 또는 표시를 사용해 금전, 그 밖의 재산상의 이익을 얻고자 하는 행위(제2호)
거래를 유인할 목적으로 거짓의 시세를 이용하는 행위(제3호)

제2항은 목적을 요건으로 삼는다. 금융투자상품의 매매, 그 밖의 거래를 할 목적이나 그 시세의 변동을 도모할 목적으로 풍문의 유포, 위계의 사용, 폭행 또는 협박을 해서는 안 된다.

적용 대상인 금융투자상품의 범위는 넓다. 대법원은 구 자본시장법이 금융투자상품을 투자성이 있는 권리로 규정하면서 이를 증권과 파생상품으로 구분했을 뿐 거래주체나 장소, 적용 법규 등에 따라 범위를 한정하지 않았다고 보았다(2017다249929). 그래서 구 자본시장법이 정하는 금융투자상품은 개별 조항에서 달리 정하지 않는 한 투자성을 가진 일정한 권리를 포괄하는 것이라고 판단했다(같은 판결). 제178조와 제179조는 금융투자상품에 관해 달리 정하고 있지 않다(같은 판결). 이 판결은 국외의 장외시장에서 외국 금융회사로부터 코스피200 지수옵션을 매수한 외국 회사들이 원고인 사안이었다. 판결이 적용한 2013년 5월 28일 개정 전 법의 금융투자상품 정의와 증권·파생상품 구분은 현행법에도 유지되어 있다(제3조).

부정한 수단·계획·기교란 무엇인가

사회통념상 부정하다고 인정되는 일체의 수단·계획 또는 기교를 말한다(2024도11686). 유형을 열거하지 않고 포괄적으로 정한 것이 이 조항의 특징이다.

판단 기준이 판시에 있다. 어떤 행위를 부정하다고 할지는 그 행위가 법령 등에서 금지된 것인지, 다른 투자자들로 하여금 잘못된 판단을 하게 함으로써 공정한 경쟁을 해치고 선의의 투자자에게 손해를 전가하여 자본시장의 공정성·신뢰성 및 효율성을 해칠 위험이 있는지를 고려해 판단한다(같은 판결).

금융투자상품의 구조도 함께 본다. 대법원은 부정행위 해당 여부를 금융투자상품의 구조와 거래방식 및 거래경위, 그 상품이 거래되는 시장의 특성, 상품에서 발생하는 투자자의 권리·의무와 그 종료 시기, 투자자와 행위자의 관계, 행위 전후의 제반 사정을 종합해 판단한다고 했다(2017다249929).

이해관계를 표시하지 않은 매수 추천은 어떻게 되는가

투자자문업자 등이 자기 이해관계를 숨긴 채 매수를 추천하는 행위는 제1호에 해당한다. 추천하는 증권을 자신이 선행매수해 보유하고 있고 추천 후 매도할 수도 있다는 이해관계를 표시하지 않은 채 매수를 추천하는 행위가 그것이다(2024도11686).

제1항 제1호에서 끝나지 않는다. 같은 행위는 제2항의 「위계의 사용」에도 해당한다(2018도13864). 투자자의 오해를 초래하지 않기 위하여 필요한 중요사항인 개인적인 이해관계의 표시를 누락함으로써 투자자에게 객관적인 동기에서 증권을 추천한다는 인상을 주어 거래를 유인하려는 행위이기 때문이다(같은 판결). 앞선 판결도 같은 법리를 적용해 방송에서 추천할 주식을 미리 매수해 둔 사안에 제1항 제1호와 제2항을 모두 인정했다(2016도4217).

여기서 위계란 거래 상대방이나 불특정 투자자를 기망하여 일정한 행위를 하도록 유인할 목적의 수단·계획·기교를 뜻한다(2018도13864). 기망은 객관적 사실과 다른 내용의 허위사실을 내세우는 등의 방법으로 타인을 속이는 것이다(같은 판결).

주체는 투자자문업자에 한정되지 않는다. 투자자문업자, 증권분석가, 언론매체 종사자, 투자 관련 웹사이트 운영자 등이 대상이다(같은 판결).

「증권의 매수를 추천」한다는 것은 투자자에게 특정 증권이 매수하기에 적합하다는 사실을 소개하여 그 증권에 대한 매수 의사를 불러일으키는 것을 가리킨다(같은 판결). 매수하라는 명시적인 의사표시가 있어야 하는 것이 아니다. 그 판결은 방송에서 매수하라는 의사표시를 했다고 단정하기 어렵다며 무죄로 본 원심을 파기환송했다(같은 판결).

매수 추천인지, 부정한 수단·계획·기교인지, 위계의 사용인지는 여러 사정을 종합해 객관적인 기준으로 판단한다(같은 판결). 다음을 본다(같은 판결).

행위자의 지위
특정 진술이나 표시를 하게 된 동기와 경위
진술이 미래의 재무상태나 영업실적 등에 대한 예측이나 전망이라면 합리적인 근거에 기초해 성실하게 한 것인지
진술 내용이 거래 상대방이나 불특정 투자자에게 오인·착각을 유발할 위험이 있는지
진술 후 취한 행동과 주가의 동향
행위 전후의 여러 사정

제3자가 보유한 경우에도 성립하는가

제3자가 보유한 경우로도 넓어질 수 있다. 추천 후 제3자가 매도할 수 있다는 이해관계를 표시하지 않은 채 매수를 추천하는 행위에, 자기 계산으로 선행매수한 사실을 숨기고 추천하는 것과 마찬가지로 자본시장의 공정성·신뢰성·효율성을 해칠 위험이 있다면 제1호의 부정한 수단에 해당할 수 있다(2024도11686).

그 위험이 있는지는 여러 사정을 종합한다. 투자자문업자 등과 제3자의 관계, 제3자가 그 증권을 보유하게 된 경위, 그 과정에서 제3자가 이익을 취하도록 투자자문업자 등이 의도했는지, 투자판단의 실질적 주체가 누구인지, 이로써 투자자문업자 등이 어떤 이익을 얻거나 객관적으로 기대할 수 있는지를 본다. 이때 이익에는 금전적 이익뿐 아니라 평판이나 정보교환의 기대 같은 개인적 이익도 포함된다(같은 판결). 이 이익은 위험이 있는지를 판단할 때 고려하는 사정이고, 제2호가 요건으로 삼는 「금전, 그 밖의 재산상의 이익」과는 다르다(제178조 제1항 제2호).

이 판시는 파기환송 판결에서 나왔다. 대법원은 원심이 위 사정들을 종합해 살피지 않은 채 제3자 보유 사실 미표시가 부정한 수단에 해당하지 않는다고 판단한 데에 심리를 다하지 않은 잘못이 있다고 보아 그 부분을 파기하고 사건을 돌려보냈다(2024도11686). 제3자 관련 부분의 유죄가 확정된 것은 아니다.

“내가 산 것이 아니라 아는 사람이 미리 사 둔 것”이라는 해명이 늘 통하지는 않습니다. 그 사람과의 관계, 누가 실제로 판단했는지, 추천한 사람이 무엇을 얻는지를 따져 자기가 숨긴 것과 같다고 볼 수 있으면 금지 대상입니다. 여기서 얻는 것에는 돈만이 아니라 평판도 들어갑니다.

누가 손해배상을 청구할 수 있는가

제178조를 위반한 자는 그 위반행위로 금융투자상품의 매매, 그 밖의 거래를 한 자가 그 거래와 관련해 입은 손해를 배상할 책임을 진다(제179조 제1항). 청구권은 위반행위가 있었던 사실을 안 때부터 2년, 그 행위가 있었던 때부터 5년간 행사하지 않으면 시효로 소멸한다(같은 조 제2항).

두 유형

대법원은 배상 대상을 두 유형으로 나눈다(2017다249929). 부정행위로 인해 금융투자상품을 거래하게 된 투자자에게 손해가 발생하는 경우가 제1유형이고, 부정행위와 상관없이 그 부정행위와 관련된 해당 금융투자상품을 거래한 투자자에게 그 상품의 구조·내용에 따라 손해가 발생하는 경우가 제2유형이다.

제179조 제1항은 두 유형을 모두 포섭한다. 부정행위자는 제1유형만이 아니라 제2유형의 경우에도 해당 금융투자상품의 거래와 관련해 손해를 입은 투자자에게 배상책임을 진다(같은 판결). 책임 여부는 제178조 위반행위의 구체적 내용, 해당 상품의 구조·내용·특성 등을 고려해 판단한다.

권리행사·조건성취에 영향을 주는 행위

특정 시점의 기초자산 가격 등에 따라 권리행사나 조건성취가 결정되거나 금전등이 결제되는 구조의 금융투자상품에서, 사회통념상 부정하다고 인정되는 수단이나 기교를 써서 그 권리행사나 조건성취에 영향을 주는 행위를 하면 제178조 제1항 제1호 위반이다(2017다249929).

이때 부정행위자의 범위가 넓다. 그 상품의 거래에 관여한 발행인·판매인뿐 아니라, 발행인과 스와프계약 등 연계된 다른 금융투자상품을 거래해 권리행사나 조건성취와 관련하여 투자자와 대립되는 이해관계를 가지게 된 자도 포함된다(같은 판결).

민법상 불법행위책임도 별도로 성립할 수 있다. 금융투자상품의 기초자산 시세를 고정시키거나 변동시켜 타인에게 손해를 가한 경우에는 그 행위와 상당인과관계 있는 범위에서 민법 제750조의 책임을 진다(같은 판결).

다만 연계되어 있다는 사정만으로 책임이 서지는 않는다. 이 판결의 원고들은 국외 장외시장에서 매수한 코스피200 지수옵션의 권리행사가 피고들의 장 마감 대량 매도로 무산됐다고 주장했다. 대법원은 피고들이 그 옵션거래의 상대방이 아니라고 보았다. 피고들이 그 옵션거래와 연계된 금융투자상품을 거래해 원고들과 대립하는 이해관계를 가졌다는 주장·증명도 없었다. 그래서 피고들이 투기적 포지션을 구성하는 금융투자상품의 거래와 관련해 부정행위를 했더라도, 원고들의 옵션거래에 대해서까지 제179조 제1항의 배상책임을 진다고 보기는 어렵다고 판단했다(같은 판결).

민법 제750조 청구도 함께 배척했다. 옵션거래가 피고들의 행위로 이루어진 것이 아니다. 그 옵션이 피고들의 투기적 포지션을 구성하는 금융투자상품과 권리행사의 조건이나 기준에서 대립되는 직접적인 이해관계를 가진다고 볼 자료도 없다. 그 옵션거래는 코스피200 지수의 하락으로 직접 손해가 발생하는 것이 아니라 계약내용에 따라 손익이 생길 뿐이다. 이런 이유로 상당인과관계를 인정하지 않았다(같은 판결). 같은 지수를 기초자산으로 삼았다는 사정만으로는 부족하다.

시세조종과 어떻게 나뉘는가

제178조 제1항 제1호가 일반·포괄 규정이다. 대법원은 제176조 제2항 제2호·제3호의 시세조종행위와 제178조 제2항의 위계 사용 부정거래행위가 제178조 제1항 제1호가 정한 일반적·포괄적 부정거래행위의 특수한 형태라고 본다(2019다292750). 자세한 결합 구조는 시세조종에서 다룬다.

인과관계 증명 방법은 두 갈래다. 시세조종성 부정거래행위에 직접 영향을 받아 투자판단을 하고 주식을 거래했다고 주장하는 투자자는 그 행위와 자신의 거래 사이의 인과관계를 증명하면 된다. 그렇지 않은 투자자도 그 행위로 형성된 가격으로 주식을 거래했음을 증명하면 제179조 제1항의 청구를 할 수 있다(같은 판결).

공시 내용이 거짓 기재가 되는 경우가 있는가

이사회 결의를 거쳤다는 사정만으로 제178조의 적용에서 벗어나는 것은 아니다. 다만 공시가 이사회 결의 내용 등 공시할 대상을 그대로 반영했다면, 제2호의 거짓 기재·표시 여부는 공시 내용 자체가 거짓인지에 따라 판단하고 공시 내용을 실현할 의사나 능력만으로 판단하지 않는다(2019도12887). 공시 내용 자체가 거짓이 아니더라도 다른 수단이나 거래의 내용·목적·방식과 결부되어 사회통념상 부정하다면, 그 공시가 이루어지도록 한 행위는 제1호의 부정한 수단·계획·기교에 해당할 수 있다(같은 판결).

제2호의 「중요사항」은 법인의 재산·경영에 중대한 영향을 미치거나 특정 금융투자상품의 공정거래와 투자자 보호를 위해 필요한 사항으로서 투자판단에 영향을 미칠 수 있는 사항을 뜻한다(2019도12887). 「금전, 그 밖의 재산상의 이익」에는 손실 회피와 아직 현실화되지 않은 장래의 이익도 포함되고, 거짓 기재 등으로 실제 이익을 얻었어야 하는 것은 아니다. 이익을 얻고자 했는지는 행위자의 지위, 발행회사의 경영상태와 주가 동향, 행위 전후의 사정을 종합해 객관적으로 판단한다(같은 판결).

공시서류의 거짓 기재로 인한 민사 손해배상은 별도 조항이 정한다. 사업보고서등과 증권신고서의 부실기재 책임은 부실공시 손해배상에서 다룬다.

제178조에 이르지 않는 행위는 어떻게 되는가

제178조에 해당하지 않는 행위 중에도 별도의 법정 요건을 충족하는 정보이용형·시세관여형 행위는 제178조의2가 금지한다. 제178조의2 위반 자체는 형벌이 아니라 과징금으로 규율한다. 과징금은 5억원 이하이고, 위반행위로 얻은 이익이나 회피한 손실액의 1.5배가 5억원을 넘으면 그 1.5배 이하다(자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제429조의2 제4항).

어떤 제재가 따르는가

제178조 제1항 각 호와 제2항 위반은 1년 이상의 유기징역 또는 그 위반행위로 얻은 이익이나 회피한 손실액의 4배 이상 6배 이하에 상당하는 벌금 대상이다(제443조 제1항 제8호·제9호). 이익이나 회피한 손실액이 없거나 산정하기 곤란한 경우, 또는 그 6배에 해당하는 금액이 5억원 이하인 경우에는 벌금 상한이 5억원이다(같은 항 단서).

이익이나 회피한 손실액이 5억원 이상이면 징역이 가중된다. 5억원 이상 50억원 미만이면 3년 이상의 유기징역, 50억원 이상이면 무기 또는 5년 이상의 징역이다. 징역에 처하는 경우에는 10년 이하의 자격정지를 병과할 수 있다(제443조 제2항·제3항).

과징금은 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액의 2배 이하이고, 그 이익이나 손실액이 없거나 산정하기 곤란하면 40억원 이하다(제429조의2 제1항 제4호·단서). 같은 위반행위로 제443조 제1항의 벌금을 부과받은 경우 금융위원회는 과징금 부과를 취소하거나 벌금에 상당하는 금액의 전부나 일부를 과징금에서 제외할 수 있다(같은 조 제2항).

실무 체크포인트

제1항과 제2항의 요건이 다르다. 제1항은 거래 관련성을 공통으로 요구하되, 제2호는 재산상 이익을 얻으려는 의사, 제3호는 거래유인 목적을 각각 추가로 요구한다. 제2항은 거래를 할 목적이나 시세 변동을 도모할 목적이 요건이다(제178조).
선행매수를 숨긴 추천은 제1항 제1호와 제2항에 함께 걸린다. 부정한 수단·계획·기교인 동시에 위계의 사용이다(2018도13864 · 2016도4217). 제1호만 검토하고 제2항을 빠뜨리지 않는다.
추천의 형태를 명시적인 매수 권유로 좁히지 않는다. 특정 증권이 매수하기에 적합하다는 사실을 소개해 매수 의사를 불러일으켰다면 추천이다(2018도13864). 주체도 투자자문업자에 한정되지 않고 증권분석가·언론매체 종사자·투자 관련 웹사이트 운영자가 포함된다(같은 판결).
추천 전에 이해관계를 표시했는지 확인한다. 자기 선행매수는 물론 제3자의 보유·매도 가능성도 표시 대상이 될 수 있다(2024도11686). 제3자 사안은 표시하지 않았다는 사정만으로 곧바로 위법이 되지 않고, 제3자와의 관계·보유 경위·투자판단의 실질적 주체 등을 종합해 자기 선행매수를 숨긴 것과 같은 위험이 있는지 본다(같은 판결). 평판이나 정보교환의 기대 같은 개인적 이익은 그 위험을 판단할 때 고려하는 사정이고, 제2호의 「금전, 그 밖의 재산상의 이익」과는 다르다.
청구권자를 거래 동기로만 좁히지 않는다. 부정행위 때문에 거래한 투자자가 아니어도 부정행위와 관련된 해당 금융투자상품을 거래하여 그 상품의 구조·내용에 따라 부정행위로 인한 손해를 입었다면 청구할 수 있다(2017다249929).
연계 상품 거래자도 책임 주체가 될 수 있으나 연계 자체로 책임이 서지는 않는다. 발행인·판매인뿐 아니라 스와프계약 등으로 투자자와 대립되는 이해관계를 갖게 된 자도 포함된다. 다만 그 판결의 사안에서는 대립하는 이해관계가 증명되지 않아 제179조 제1항 청구와 민법 제750조 청구가 모두 배척됐다(같은 판결). 같은 지수를 기초자산으로 삼았다는 사정만으로는 부족하다.
청구권은 안 때부터 2년, 행위가 있었던 때부터 5년의 소멸시효에 걸린다(제179조 제2항).